医疗服务赛道投资圈的一句名言“金眼银牙铜骨头”，指出了眼科、牙科、骨科三个利润丰厚、深受资本青睐的医疗投资赛道。
然而，身处暴利的隐形正畸行业，拥有连年稳健增长的业绩，时代天使(0669自2021年6月上市后股价却一路下跌，最低点跌至100港元/股，较最高点490港元/股跌去近八成。如果在时代天使上市之初就以发售价173港元认购5万港元，那么在最低点投资者持有价值仅为28901港元，损失近一半。
上市前夕暗盘暴涨、超购近800倍、创下历史最高入场费纪录，曾经众人疯抢的“大肉签”却在上市后短短一年间走出一路下行趋势，让不少股民高呼上当。
而进入6月，随着线下复工进展带动医美股估值修复，时代天使股价呈现出反弹势头，截至6月22日开盘价为180港元/股，较最低点反弹约80%。近90天内，共有13家投行给出买入评级，目标价为162-218港元不等。
在经历约一年的沉寂后，时代天使是否终于等到了复苏契机?曾经被看好的隐形正畸千亿赛道能否支撑公司后市股价反弹?这些问题还需进行具体分析。
业绩增速表现亮眼毛利率略有下滑
观察时代天使近年业绩，表现一直十分亮眼。
据财报披露，时代天使2021年营收、利润增速走高，全年收入达到172亿元，同比增长57%;净利润达到86亿元，同比增长82%;经调整EBITDA为人民币18亿元，同比增长40.7%;经调整净利润为48亿元，同比增长59%。
2018至2020年，时代天使业绩持续稳健增长，营收分别为89亿元、46亿元与17亿元;净利润为5820万元、30亿元与27亿元。
据本平台计算可得，2018-2021年间公司营收年复合增速约为63%，远远高于行业增速。据灼识咨询2022年《全球及中国隐形矫治行业蓝皮书》数据，中国隐形矫治市场由2015年的17亿元爆发式增长至2021年的131亿元(约20亿美元)，年复合增长率达到41%。
一直以来，隐形正畸行业都因超高的毛利率而被称为“口腔茅台”。据财务数据披露，行业龙头、美国隐形正畸开创者“隐适美”的毛利率超过70%。
报告期内，时代天使毛利率持续保持高位，分别为68%、66%、70.4%和65%。据公司方面解释，其中2020年毛利率增加主要由于疫情期间获得政府救济政策、租金及社保等成本减少所致。
各个业务分别来看，主要营收来源的隐形矫治解决方案2021年毛利率略有下滑，新增的口内扫描仪销售业务较低的毛利率也拉低了整体毛利率。
而从市场份额来看，时代天使在2021年首次超过隐适美，是当之无愧的行业龙头。据中国大陆隐形矫治市场2021年的达成案例数计，时代天使市场份额为41%，与2020年相比几乎不变;隐适美名列第市场份额从2020年的44%下滑至39%。
“以价换量”策略或将拖累盈利能力
从业务结构和产品布局来看，2021年时代天使超9成收入来源于提供隐形矫治解决方案业务，口腔扫描仪仅占总营收的3%。
目前时代天使旗下隐形矫治产品共有四种，覆盖不同用户群体，包括定位于大众市场的时代天使经典版、定位于高端市场的时代天使冠军版、注重儿童早期干预的时代天使儿童版以及突出性价比的COMFOS。
报告期内，公司持续开拓下沉新兴市场与儿童早矫市场，2021年时代天使经典版、时代天使冠军版、时代天使儿童版及COMFOS的达成案例数分别同比提升4%、55%、110%及52%。
据本平台了解，儿童早矫属于隐形正畸的细分赛道，在中国尚处于起步阶段，市场具有巨大的潜在增长空间。2021年时代天使针对儿童的隐形矫治产品尽管销量有所增长，但从总销量来看仅占其中6%，占比依然偏低。
下沉市场则有望成为隐形矫治企业的新一代增长极。据灼识咨询《蓝皮书》数据，目前一二线城市占据70-80%的隐形矫治市场份额，下沉市场仍是一片待开拓的蓝海。为此，时代天使拿出了“以价换量”策略：
据历年招股书披露，公司产品的平均售价近年来有着明显降幅，已从2018年的8400元降低至2021年的7300元，四年间共降价14%;销量则从77万例逐渐增长至2021年的132万例。
随着隐形矫治赛道获得越来越多资本关注，目前市场上已经涌现出一批新兴国产隐形矫正品牌。一方面，相对于时代天使动辄数万元的花费，不少后来者采取了更加灵活的低价策略，如美加易齐微矫正价格低至9900元;
另一方面，如百适美等品牌正积极探索共享医疗、数字化远程服务等模式，降低对牙医的依赖，提高牙医服务效率。在正畸过程中，医生资源是公司的核心壁垒，比起公司品牌，患者往往更倾向于相信医生个人的专业度。若远程医疗模式能够解决患者的信任度难题，将极大降低给医生分成的成本，提高公司利润率。
尽管目前时代天使整体营收仍能保持增长态势，但在宏观经济复苏形势受疫情影响、市场竞争渐趋激烈的环境下，为争夺市场份额与用户群体，行业或将开启价格“内卷”。而不论公司产品降价是主动进攻还是被动防守，降价策略都将进一步拖累公司的盈利能力。
行业龙头未来增长可期
作为隐形正畸市场两大龙头之时代天使目前牢牢占据国内第一的市场份额，在渠道、服务及研发上都具有规模优势，具备一定的知名度，未来增长可期。
然而，与竞争对手隐适美相比，公司在二级市场上的估值或存在一定的泡沫。
据本平台了解，时代天使于2021年6月上市时，上市当天最高涨幅超过180%，市盈率最高到达过403倍;而隐适美是全球领先的隐形正畸龙头，其成立时间更早(1997年成立)、营收规模更大(2021年隐形牙套收入32亿美元)、占据北美市场超8成市场份额，过往市盈率处于40倍-60倍水平。
经过一路的股价下跌，目前隐适美母公司阿莱技术(ALGN.US)的市盈率(TTM)为23处于历史低位;而时代天使经过底部小幅反弹，目前市盈率(TTM)则为840，仍然比其竞争对手高出不少。
纵观中国隐形矫治行业，时代天使与隐适美双寡头格局稳定，行业进入壁垒较高，时代天使先发优势明显。在行业整体市场增速良好的背景下，公司未来成长潜力充足。但考虑到其相对于同业竞争对手较高的估值，其股价存在一定价格波动风险，宜逢低布局，专注企业长期价值。
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